Quando si parla di valutazione e di determinazione del prezzo di mercato, è bene ricordare come il prezzo non sempre corrisponda al valore dell’impresa.
Il concetto di valore, inteso come valore teorico dell’impresa e non come valore di mercato, si ricollega al concetto di capitale economico: esso è definito come il valore che, in normali condizioni di mercato, può essere considerato congruo per il capitale di un’azienda, trascurando la natura delle parti, la loro forza contrattuale e gli specifici interessi ad eventuali negoziazioni.
I prezzi invece sono dati espressi dal mercato. A differenza del valore teorico, il valore di mercato è influenzato da fenomeni esterni incontrollabili e per lo più legati all’efficienza dei mercati finanziari e al rapporto tra domanda e offerta.
Sul prezzo di mercato possono influire, inoltre, fattori soggettivi e psicologici. Il risultato finale della valutazione di un’azienda sarà quindi influenzato da aspetti qualitativi determinanti e dalla forza contrattuale delle parti.
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Prezzo di mercato, i metodi valutativi
Esistono numerosi metodi che consentono di valutare l’azienda, ossia di determinare il suo valore teorico. Bisognerà poi tenere conto della dinamica negoziale e di mercato per determinare il prezzo definitivo, considerando molteplici variabili spesso non inquadrabili perfettamente nell’ambito di uno schema logico o sintetizzabili efficacemente in formulazioni di carattere generale.
I metodi più utilizzati per ottenere la valutazione d’impresa sono il metodo: patrimoniale, reddituale, finanziario e il metodo dei multipli.
Metodo patrimoniale
Il metodo patrimoniale ha come obiettivo la determinazione del patrimonio a valori correnti della società.
Utilizzando questo metodo possiamo scegliere se applicare il metodo patrimoniale semplice o il metodo complesso.
- Il metodo patrimoniale semplice consiste nella valutazione dei singoli componenti dell’attivo e del passivo desumibili dal bilancio di esercizio, rettificato in aumento o diminuzione in funzione di eventuali differenze riscontrabili fra valori iscritti a bilancio ed eventuali diversi valori applicabili per il fine della valutazione della società, che possono originare plus e minusvalenze.
- Nel metodo patrimoniale complesso vengono aggiunti beni immateriali non contabilizzati a bilancio, come i marchi, brevetti, costi di ricerca e sviluppo, avviamento, concessioni oppure le licenze, per ottenere in conclusione il patrimonio netto rettificato.
La valutazione d’azienda con metodo patrimoniale è data quindi dalla somma del patrimonio netto e delle rettifiche nette, ossia le rettifiche effettuate in base alla differenza tra il valore di mercato e il valore iscritto in bilancio. È quindi evidente come la valutazione patrimoniale sia particolarmente indicata per aziende consolidate e ben capitalizzate.
Risulta invece difficilmente applicabile con aziende startup che non possiedono beni patrimoniali significativi. Inoltre, tale metodo non è quasi mai un modello compiuto di valutazione perché non tiene conto delle prospettive future.
Metodo reddituale
Il metodo reddituale è basato sul principio secondo il quale il valore dell’azienda dipende dai redditi futuri, cioè dai flussi economici che essa sarà in grado di generare. Poiché non sempre il reddito contabile esprime la capacità di generare reddito, il flusso economico contabile deve essere rettificato ed integrato. A tal fine sono previsti 3 processi:
- di normalizzazione, con l’obiettivo di ridistribuire nel tempo proventi e oneri straordinari, eliminare gli oneri estranei alla gestione e neutralizzare le politiche di bilancio giudicate distorsive
- d’integrazione, per tener conto delle plusvalenze/minusvalenze latenti e della dinamica dei beni immateriali
- di allineamento/adeguamento, per eliminare gli effetti distorsivi dell’inflazione
Attraverso il susseguirsi dei processi esposti si perviene, rispettivamente, al risultato economico normalizzato, al risultato economico integrato (chiamato anche REI), e al risultato economico integrato reale.
Metodo finanziario
Con il metodo finanziario il valore dell’azienda è determinato attraverso l’attualizzazione dei flussi di cassa generati.
Per questo motivo, viene considerato come uno dei metodi quantitativi più razionali ai fini della valutazione aziendale.
Nello specifico, il valore dell’azienda oggetto di valutazione è pari alla somma del valore attuale dei flussi di cassa che l’azienda stessa sarà in grado di generare nel corso del tempo. Per determinare al meglio i flussi di cassa futuri, è necessario considerare quattro fattori fondamentali: il tasso di crescita delle vendite, i redditi, le variazioni di capitale e gli investimenti necessari per la crescita aziendale.
Il metodo finanziario comprende due metodologie alternative per calcolare il valore dell’azienda, a seconda dell’approccio utilizzato:
- Metodo dei flussi netti spettanti agli azionisti (approccio Equity side)
- Metodo Unlevered Discounted Cash Flow (approccio Asset side)
Mentre il primo metodo è quello più utilizzato nelle aziende bancarie e assicurative, il secondo è quello che prevale nelle attività industriali.
Metodo dei multipli
Il metodo dei multipli di mercato è basato sul prezzo di attività comparabili (società quotate appartenenti allo stesso settore), applicato ai dati di bilancio.
I principali dati utilizzati sono: fatturato, margine operativo lordo (ebitda), risultato operativo lordo (ebit), utile netto, patrimonio netto, posizione finanziaria netta e cash flow. I multipli rappresentano quindi il rapporto tra prezzo (capitalizzazione) e dati di bilancio.
Tali grandezze generano una serie di multipli che possono essere distinti in due gruppi, a seconda dell’approccio utilizzato.
Principali multipli con approccio Equity side:
- P/E (Price/Earnings)
- P/BE (Price/Book Equity)
Principali multipli con approccio Asset side:
- FV/Sales (Firm Value/Sales)
- FV/EBIT (Firm Value/EBIT)
- FV/EBITDA (Firm Value/EBITDA)
I multipli ricavati possono poi essere distinti tra multipli di società comparabili e multipli di transazioni comparabili.
Affinché queste metodologie dei multipli siano efficaci occorre trovare: società quotate su mercati regolamentati che operino in un settore affine a quello della società da valutare (per ricavare multipli di società comparabili) oppure società con attività e dimensione affine alla società da valutare che siano state oggetto di recenti transazioni (per ricavare multipli di transazioni comparabili). Scelto il campione di società comparabili, si procede alla scelta dei moltiplicatori e al relativo calcolo. Si calcolano poi i multipli medi sulla base dei quali si arriverà alla valutazione finale.
Anche se il valore che emerge dalle valutazioni non è direttamente il prezzo, tali modelli valutativi sono un’ottima base di partenza per arrivare alla sua definizione.